تداول من الداخل والسيولة في أسواق الأسهم والخيارات

من الداخل وسيولة التداول في الأسهم والأسواق خيارات.

ملخص: نقوم بتحليل إدخال خيار غير متكرر، والذي يكمل الأسواق، وآثار هذا على الوحي المعلومات وتقاسم المخاطر. يغير الخيار التفاعل بين السيولة والتداول من الداخل. ونجد أن هذا الخيار يخفف من مشكلة انهيار السوق التي تنشأ عن الجمع بين عدم اكتمال السوق والمعلومات غير المتماثلة. إن إدخال الخيار له عواقب غامضة على كفاءة المعلومات في السوق. من ناحية، من خلال تجنب انهيار السوق، فإنه يتيح الصفقات يحدث ونقل المعلومات. ومن ناحية أخرى، فإن إدخال الخيار يوسع مجموعة من استراتيجيات التداول التي يمكن أن يتبعها الداخل. وهذا يمكن أن يجعل من الصعب على صناع السوق تفسير محتوى المعلومات من الصفقات وبالتالي يمكن أن تقلل من كفاءة المعلومات في السوق. إدخال الخيار أيضا له تأثير غامض على ربحية الصفقات من الداخل، والتي يمكن إما زيادة أو نقصان اعتمادا على قيم المعلمة. مقال نشرته مطبعة جامعة أكسفورد نيابة عن جمعية الدراسات المالية في مجلة "مراجعة الدراسات المالية".

التنزيلات: (رابط خارجي)

يقتصر الوصول إلى النص الكامل على مشتركي جستور. انظر jstor. org للحصول على التفاصيل.

هذا البند قد تكون متاحة في مكان آخر في إكونبابيرس: البحث عن العناصر التي تحمل نفس العنوان.

تصدير المرجع: بيبتكس ريس (إندنوت، بروسيت، ريفمان) هتمل / النص.

معلومات الطلب: يمكن طلب هذا المقال من المجلة.

يتم تحرير مراجعة الدراسات المالية حاليا من قبل مورين أوهارا.

المزيد من المقالات في مراجعة الدراسات المالية من جمعية الدراسات المالية مطبعة جامعة أكسفورد، قسم المجلات، 2001 إيفانز رود، كاري، نك 27513 أوسا .. معلومات الاتصال في إديرك.

سلسلة البيانات التي تحتفظ بها جامعة أكسفورد الصحافة ().

هل عملك مفقود من ريبيك؟ هنا هو كيفية المساهمة.

أسئلة أو مشاكل؟ تحقق من الأسئلة الشائعة إكونبابيرس أو إرسال البريد إلى.

من الداخل وسيولة التداول في الأسهم والأسواق خيارات.

نبذة مختصرة.

نحن نحلل إدخال خيار غير متكرر، الذي يكمل الأسواق، وآثار ذلك على الوحي المعلومات وتقاسم المخاطر. يغير الخيار التفاعل بين السيولة والتداول من الداخل. ونجد أن هذا الخيار يخفف من مشكلة انهيار السوق التي تنشأ عن الجمع بين عدم اكتمال السوق والمعلومات غير المتماثلة. إن إدخال الخيار له عواقب غامضة على كفاءة المعلومات في السوق. من ناحية، من خلال تجنب انهيار السوق، فإنه يتيح الصفقات يحدث ونقل المعلومات. ومن ناحية أخرى، فإن إدخال الخيار يوسع مجموعة من استراتيجيات التداول التي يمكن أن يتبعها الداخل. وهذا يمكن أن يجعل من الصعب على صناع السوق تفسير محتوى المعلومات من الصفقات وبالتالي يمكن أن تقلل من كفاءة المعلومات في السوق. إدخال الخيار أيضا له تأثير غامض على ربحية الصفقات من الداخل، والتي يمكن إما زيادة أو نقصان اعتمادا على قيم المعلمة. مقال نشرته مطبعة جامعة أكسفورد نيابة عن جمعية الدراسات المالية في مجلة "مراجعة الدراسات المالية".

تحميل المعلومات.

إذا واجهتك مشاكل في تنزيل ملف، تحقق مما إذا كان لديك التطبيق المناسب لمشاهدته أولا. في حالة وجود المزيد من المشاكل قراءة صفحة المساعدة إيدياس. لاحظ أن هذه الملفات ليست على موقع إيدياس. يرجى التحلي بالصبر لأن الملفات قد تكون كبيرة.

ونظرا لأن الوصول إلى هذه الوثيقة مقيد، فقد ترغب في البحث عن إصدار مختلف ضمن "بحث ذي صلة" (أدناه) أو البحث عن إصدار مختلف منه.

معلومات المراجع.

البحوث ذات صلة.

المراجع.

لم يتم إدراج أي مراجع في إيدياس.

يمكنك المساعدة في إضافتها عن طريق ملء هذا النموذج.

يتم استخراج اقتباسات من قبل مشروع سيتيك، الاشتراك في تغذية رسس لهذا البند.

يحتوي هذا العنصر على أكثر من 25 اقتباسا. ولتفادي تشوش هذه الصفحة، يتم إدراج هذه الاقتباسات في صفحة منفصلة.

هذا البند غير مدرج في ويكيبيديا، على قائمة القراءة أو بين أهم العناصر على إيدياس.

الإحصاء.

التصحيحات.

عند طلب تصحيح، يرجى ذكر هذا العنصر: ريبيك: أوب: رفينست: v: 7: y: 1994: i: 4: p: 743-80. انظر معلومات عامة حول كيفية تصحيح المواد في ريبيك.

بالنسبة للأسئلة التقنية المتعلقة بهذا البند، أو لتصحيح مؤلفيه أو عنوانه أو معلوماته المجردة أو الببليوغرافية أو تنزيله، يرجى الاتصال ب: (مطبعة جامعة أكسفورد)

أو (كريستوفر بوم)

إذا كنت قد قمت بتأليف هذا العنصر ولم تسجل بعد مع ريبيك، فإننا نشجعك على القيام بذلك هنا. يسمح هذا بربط ملفك الشخصي بهذا العنصر. كما أنه يسمح لك لقبول الاستشهادات المحتملة لهذا البند الذي نحن غير مؤكد.

إذا كانت المراجع مفقودة تماما، يمكنك إضافتها باستخدام هذا النموذج.

إذا كانت المراجع الكاملة تشير إلى عنصر موجود في ريبيك، ولكن النظام لم يرتبط به، يمكنك المساعدة في هذا النموذج.

إذا كنت تعرف العناصر المفقودة نقلا عن هذا واحد، يمكنك مساعدتنا في إنشاء تلك الروابط عن طريق إضافة المراجع ذات الصلة في نفس الطريقة المذكورة أعلاه، لكل بند الرجوع. إذا كنت مؤلفا مسجلا لهذا العنصر، فقد تحتاج أيضا إلى التحقق من علامة التبويب "الاستشهادات" في ملفك الشخصي، حيث قد تكون هناك بعض الاقتباسات في انتظار التأكيد.

يرجى ملاحظة أن التصحيحات قد تستغرق بضعة أسابيع للتصفية من خلال خدمات ريبيك المختلفة.

المزيد من الخدمات.

متابعة سلسلة، والمجلات، والمؤلفين & أمب؛ أكثر من.

أوراق جديدة من قبل.

الاشتراك في إضافات جديدة إلى ريبيك.

تسجيل المؤلف.

الملامح العامة للباحثين الاقتصاد.

تصنيفات مختلفة من البحوث في الاقتصاد & أمبير؛ حقول ذات صله.

الذي كان طالبا منهم، وذلك باستخدام ريبيك.

ريبيك بيبليو.

المقالات المنسقة & أمب؛ أوراق حول مواضيع الاقتصاد المختلفة.

تحميل الورق الخاص بك لتكون مدرجة على ريبيك و إيدياس.

EconAcademics.

بلوق مجمع للبحوث الاقتصاد.

سرقة أدبية.

حالات الانتحال في الاقتصاد.

أوراق سوق العمل.

ريبيك ورقة عمل سلسلة مخصصة لسوق العمل.

الخيال الدوري.

التظاهر كنت على رأس قسم الاقتصاد.

الخدمات من ستل فيد.

البيانات، والبحوث، وتطبيقات & أمب؛ أكثر من سانت لويس الاحتياطي الفدرالي.

التداول الداخلي من الداخل وسوق الأوراق المالية.

هانز ديغريس فرانك دي جونغ المؤلف جيريمي ليفبفر.

تقوم هذه الورقة بتقييم تأثير الصفقات القانونية من قبل المطلعين على السيولة في أسهم الشركة. ولهذا الغرض، نقوم بتحليل مقياسين للسيولة وقياس واحد لقياس عدم التماثل. ويسمح لنا التحليل بدراسة تأثير التغيير في تنظيم التداول الداخلي، أي تنفيذ توجيهات إساءة استعمال الأسواق (توجيه الاتحاد الأوروبي 2003/6 / إيك) بشأن سوق الأسهم الهولندية. وتظهر المجموعة الأولى من النتائج أنه وفقا لنظريات المعلومات غير المتماثلة، فإن شدة التداول الداخلي من الداخل في شركة معينة ترتبط ارتباطا إيجابيا بانتشار العطاءات وطلب قياس عدم التماثل في المعلومات. ووجدنا أيضا أن توجيهات إساءة استخدام السوق لم تقلل إلى حد كبير من هذا التأثير. ثانيا، تحليل السيولة وعدم التماثل في المعلومات حول أيام التداول من الداخل القانوني، نجد أن الأسهم الرسملة الصغيرة والكبيرة ترى انتشارها في طلب العطاءات وزيادة السعر الدائم تأثير عند التجارة المطلعين. وبالنسبة للأسهم المتوسطة، فإن التأثير الدائم على الأسعار يزيد فقط. وأخيرا، لم نتمكن من الكشف عن تحسن كبير في هذه النتائج بعد التغيير في التنظيم.

ويشكر المؤلفون المشاركين في الحلقة الدراسية والمشاركين في الحلقة الدراسية في الهيئة الهولندية للأسواق المالية (أفم)، وفي كلية لوفين للإدارة.

تصنيف جيل.

1 المقدمة.

في هذه الورقة، ندرس السيولة في سوق الأوراق المالية حول تواريخ التداول القانوني من الداخل في هولندا. أما الصفقات التي يقوم بها العاملون في الشركات فهي منظمة للغاية، خاصة وأن توجيه الاتحاد الأوروبي المسمى "توجيهات إساءة استخدام الأسواق" (توجيه الاتحاد الأوروبي 2003/6 / إيك) قد أدرج في اللائحة الوطنية الهولندية. ومع ذلك، من المعروف أن المطلعين لديهم معلومات أفضل من المستثمرين الخارجيين حول الآفاق المستقبلية لشركتهم (انظر على سبيل المثال دغريس وآخرون 2014). وفي هذا السياق، نقوم بالتحقيق فيما إذا كانت الصفقات القانونية من قبل المطلعين في أسهم الشركة الخاصة بها تؤثر على سيولة المخزون.

إن سيولة السوق في أسهم الشركة هي سمة تحدد بشكل جزئي مخاطر حقوق ملكية الشركة وبالتالي تكلفة رأس المال. كما أنه يؤثر على تكاليف التداول إلى الغرباء. ولكل منهما تأثير هام على قرارات تمويل الشركات (انظر: أميهود أند مندلسون 2008). لهذا السبب، من المهم أن نفهم كيف يؤثر المطلعين على الشركات سيولة الشركة في الأوراق المالية عندما تتاجر.

ويهدف توجيه إساءة استخدام السوق إلى تشديد وتوسيع نطاق تنظيم سوق الأوراق المالية فيما يتعلق بإساءة استخدام الأسواق والتلاعب بها، ولا سيما الاتجار الداخلي. وهدفها أيضا مواءمة التشريعات في بلدان الاتحاد الأوروبي. أدرجت في اللائحة الهولندية في 1 أكتوبر 2005، والجانبين من هذه اللائحة الجديدة التي هي مهمة لدراستنا هي، أولا، تعزيز رصد ومعاقبة التداول من الداخل غير قانوني. لذلك، فإن المطلعين على الشركات أقل عرضة للتداول على المعلومات الداخلية. ثانيا، تلزم اللائحة الجديدة الشركات المدرجة بالإفصاح من خلال البيانات الصحفية عن أي معلومات ذات صلة بتقييم الأسهم. على هذا النحو، إذا كشفت الشركات عن مزيد من المعلومات، ثم المطلعين على الشركات يجب أن يكون من حيث المبدأ ميزة أقل ميزة على المستثمرين الخارجيين. وهذان التأثيران معا ينبغي أن يقللا من عدم تماثل المعلومات بين تجار الشركات.

إن مساهمتنا في هذا الموضوع هي تحليل ما إذا كان تأثير التداول الداخلي على سيولة المخزون قد تغير بعد تنفيذ هذا النظام الواسع للاتحاد الأوروبي. ونحن نتناول هذا الموضوع من خلال دراسة البيانات من هولندا. أسئلة البحث التي تم تحليلها في هذه الورقة هي التالية. كيف تؤثر التداولات القانونية الداخلية على سيولة سوق الأوراق المالية؟ هل تزداد أسعار العطاءات وأسعار الزيادة؟ ھل یؤدي تنفیذ توجیھ إساءة استخدام السوق في الاتحاد الأوروبي إلی تقلیل تأثیر التداول الداخلي علی سیولة الأسھم؟

يتم استخدام نهجين لتحليل هذه الأسئلة البحثية. وينظر النهج الأول في تأثير كثافة أو انتشار تداول من الداخل على متوسط ​​سيولة المخزون وتأثير السعر الدائم. وهذا نهج مقطعي. وينتقل النهج الثاني من خلال النظر بشكل أوثق في التأثير القصير الأجل حول تواريخ التداول القانوني من الداخل. وبشكل أكثر تحديدا، نحسب التأثير على عدم السيولة في المخزون الناتج عن وجود عاملين من الشركات في السوق، بطرح تدابير عدم السيولة في تاريخ التداول بنفس المقياس الذي تم الحصول عليه خلال فترة مرجعية. نحن نسمي هذا "عدم السيولة غير طبيعي". يتم تكرار ذلك لكل حدث تداول داخلي ولكل شركة. ثم يتم تحليل هذه السيولة غير الطبيعية في إطار الانحدار. والهدف من ذلك هو تقييم ما إذا كان وجود التجار المستنيرين يخلق عدم سيولة غير طبيعي، سواء كان ذلك عن طريق توسيع نطاق عرض العطاء أو الطلب أو عنصر الانتقاء الضار للفرق (حسب قياس التأثير الدائم لأسعار الصفقات).

النتائج التي توصلنا إليها هي أن التداول الداخلي مهم لتوضيح السيولة سواء في المقطع العرضي أو حول تواريخ الحدث. أما على صعيد المقطع العرضي، فإن الأسهم ذات التداول المتزايد من الداخل لديها فروق أسعار أوسع وتأثير سعر دائم أكبر. كما نبين أن توجيهات إساءة استخدام الأسواق ساعدت على الحد من هذا التأثير. في إطار زمني أدق، وجدنا أنه في أيام التداول من الداخل، فإن انتشار السعر وتأثيره أكبر مما هو عليه في الأيام الأخرى (وهذا صحيح في الغالب بالنسبة للشركات الصغيرة والكبيرة، ولكن الأمر أقل بالنسبة للأسهم المتوسطة الحجم). ولم يسمح لنا هذا التحليل بتحديد التأثير اإليجابي لتوجيه إساءة استخدام األسواق.

تجمع هذه الورقة ثلاثة فروع من الأدب، أولها عن التداول من الداخل القانوني. وتظهر عدة ورقات أن التداول من الداخل القانوني يساعد على التنبؤ بأداء سعر السهم في المستقبل (انظر مثلا سيهون 1998؛ لاكونيشوك ولي 2001؛ جينغ وآخرون 2003؛ فيدرموك وآخرون 2006؛ دغريس وآخرون، 2014). ويتسق ذلك مع الصفقات التي يقوم بها العاملون في الشركات التي ينظر إليها المشاركون الآخرون في سوق الأسهم على أساس المعلومات الخاصة. وتوسع الورقة الحالية هذه الكتابات عن طريق تحليل ما إذا كانت مقاييس السيولة للمخزون في تواريخ التداول الداخلي تختلف عن أيام التداول غير الداخلية.

أما السلسلة الثانية من الأدبيات المتعلقة بدراستنا فتشمل الأوراق التي تحلل سيولة السوق حول أحداث المعلومات. على سبيل المثال، لي وآخرون. (1993) وكرينسكي ولي (1996) وكافاجيتش (1999) دراسة انتشار العطاءات وأسعار الاختيار السلبية حول إعلانات الأرباح. أكتاس إت آل. (2007) دراسة احتمال التداول المستنير (بين) حول إعلانات الاندماج والاستحواذ. وتهدف هذه الأدبيات، مثل هذه الورقة، إلى اختبار الآثار التجريبية لنماذج المجهرية السوقية النظرية للاختيار السلبي (انظر على سبيل المثال كايل 1985؛ غلوستين وميلغروم 1985؛ أوهارا 1995 أو دي جونغ وريندي 2009 تقديم استعراض لهذه النماذج).

وتتعلق هذه الورقة أيضا بالأدبيات المتعلقة بتنظيم الأسواق المالية، وتحديدا بشأن تنظيم التداول الداخلي. وبالتالي يسهم في النقاش حول كفاءة اللوائح التجارية من الداخل (انظر على سبيل المثال بينبريدج 2000؛ بهاتشاريا وداوك 2002). ولتحقيق هذا الغرض، نقوم أيضا بتحليل تأثير التغيير في التنظيم المتعلق بالتداول الداخلي في سوق الأسهم الهولندية. يتم إجراء تحليل مماثل للتغيير في تنظيم التداول الداخلي من قبل فريجنز وآخرون. (2008) لبورصة نيوزيلندا. ويدرس المؤلفون ما إذا كان متوسط ​​عنصر الانتقاء الضار في فروق أسعار جميع الأسهم في البورصة قد تغير عندما اعتمدت لوائح جديدة بشأن التداول الداخلي في نيوزيلندا. وجدوا انخفاضا في الاختيار السلبي بعد تنفيذ اللائحة. في حين أن ورقتهم تحقق فقط في تدابير السيولة حول التغيير في التنظيم، هذه الورقة يذهب خطوة أخرى إلى الأمام من خلال النظر أيضا على وجه التحديد في التواريخ التي يتداول فيها المطلعون.

الأدبيات التي تدرس التداول الداخلي من الداخل والآثار على السيولة في السوق نادرة. وتستخدم الأوراق الحالية نهجا مستعرضا لمقارنة أثر التداول الداخلي على الفروقات بين الشركات. تشونغ و تشارونونغ (1998) يدرسان انتشار طلب الشراء للأسهم الأمريكية وربطه بالتداول من الداخل. ويجدون أن الشركات ذات الحجم الأكبر للتداول القانوني الداخلي من الداخل لديها فروقات أسعار أكبر، ولكن خلافا لنتائجنا، فإنها لا تجد دليلا على أن فروق الأسعار تتزايد في الفترة التي تدور فيها التجارة الداخلية. خان وآخرون. (2005) دراسة تأثير التداول الداخلي على سيولة السوق في سوق ناسداك. ويحصلون على نتائج مختلطة ويقدمون التفسير بأن المتعاملين غير قادرين على اكتشاف المستثمرين المستنيرين في السوق. نحن تحسين هذه الدراسات من خلال تحليل تدابير أكثر تطورا من انتشار بما في ذلك عنصر الاختيار السلبية. وبالإضافة إلى ذلك، فإننا تمديد النتائج لهيكل السوق المختلفة، وهو، في حالتنا، مؤتمتة بالكامل الحد سوق كتاب النظام. يرتبط أيضا هذا حبلا من الأدب، أكتاس وآخرون. (2008) دراسة المساهمة في اكتشاف الأسعار التي يرجع ذلك إلى التداول من الداخل القانوني. غارفينكل و نيمالندران (2003) و غليسون (2007) دراسة الفرق في الاستجابة للتداول من الداخل من قبل صناع السوق بين بورصة ناسداك و نيس.

وقد تم إجراء تحليل حديث مماثل لبلدنا في بورصة هونغ كونغ (تشنغ وآخرون 2006) باستخدام منهجية مختلفة من وجهة نظرنا. وهي تقوم بإجراء مقطع عرضي مجمع وسلسلة زمنية انحدار لتدابير السيولة اليومية (محسوبة باستخدام البيانات اللحظية) على المتغيرات التوضيحية وعلى متغير وهمية لتحديد أيام التداول الداخلية. وانسجاما مع نتائجنا، وجدوا أن السيولة والعمق يتأثران سلبا بالتداول الداخلي.

يتم تنظيم باقي هذه الورقة على النحو التالي. ويقدم القسم 2 البيانات والمنهجية، ويقدم إحصاءات وصفية عن مختلف تدابير السيولة. ويعرض القسم 3 نتائج تحليل مقطعي لأثر شدة التداول من الداخل القانوني على متوسط ​​سيولة المخزونات. ويعرض القسم 4 تحليلا يوما بعد يوم لأثر التداول من الداخل القانوني على سيولة المخزون. وأخيرا، الطائفة. 5.

2 البيانات والمنهجية.

يتم الحصول على بياناتنا عن التداول من الداخل القانونية من عفم (سلطة الأسواق المالية، المشرف على الأسواق المالية الهولندية). وتتكون مجموعة البيانات من الأيام التي تداول أسهم الشركات من الداخل، لكل سهم. لسوء الحظ، لا يتم تضمين وقت التداول خلال اليوم في مجموعة البيانات، مما يجعل من المستحيل دراسة التغيرات اللحظية في سيولة الأسهم. نحن نستخدم فقط الصفقات في أسهم أعضاء مجلس الإدارة وأعضاء مجلس الإدارة (كبار التنفيذيين). وتستبعد الصفقات المتعلقة بممارسة الخيارات. 1 عندما العديد من المطلعين من نفس الشركة التجارة خلال يوم معين، ونحن تجميع تدفق النظام، بحيث لكل زوج تاريخ الشركة يمكننا تحديد ما إذا كان هو من الداخل صافي تاريخ الشراء أو من الداخل صافي تاريخ البيع.

وقبل تشرين الأول / أكتوبر 2005، كانت المادة الرئيسية للقانون التي تنظم التداول الداخلي من جانب أعضاء مجلس الإدارة وأعضاء مجلس الإدارة هي قانون الإفصاح عن الشركات الكبرى لعام 1996 (ومز 1996). وفي عام 1999، أدخل تغيير هام على هذه اللائحة: كان على جميع العاملين في الشركات إخطار صفقاتهم في أسهم شركتهم الخاصة بسجل عام. وحدد التأخير في الإبلاغ إلى 10 أيام بعد نهاية الشهر الذي وقعت فيه التجارة. وفي عام 2002، خفض هذا التأخير في الإبلاغ إلى يوم عمل واحد لكبار المسؤولين التنفيذيين، أي المطلعين الذين تم تحليلهم في هذه الورقة. وفي تشرين الأول / أكتوبر 2005، تم تنفيذ توجيهات إساءة استعمال الأسواق (توجيه الاتحاد الأوروبي 2003/6 / إيك) في القانون الهولندي. وأدت هذه اللائحة الجديدة إلى زيادة كبيرة في العقوبة المفروضة على التداول غير المشروع من الداخل، وجعلت من الشركات الإلزامية الكشف عن المعلومات الحساسة للأسعار من خلال البيانات الصحفية. وكان أحد الشواغل التي أدت إلى هذا التنظيم هو أن المطلعين تحرض على التجارة مقدما من إعلانات أخبار الشركة الهامة (عفم 2007). رفع العقوبة على هذا السلوك ومطالبة كل شركة بنشر إعلانات الأخبار في الوقت المناسب بهدف الحد من تسرب المعلومات، وبالتالي زيادة نظافة السوق. وفقا ل أفم (2007)، خفضت اللائحة الجديدة تسرب المعلومات قبل النشرات الصحفية أساسا للشركات الصغيرة، فضلا عن الشركات التكنولوجية. وعادة ما تكون هذه الشركات هياكل حكم أقل، وبالتالي فهي أكثر عرضة للتداول من الداخل المشبوهة. وعلى النقيض من ذلك، غالبا ما تكون للشركات الكبيرة قواعد صارمة جدا بشأن صفقات المديرين التنفيذيين (على سبيل المثال، لا يسمح للمديرين التنفيذيين بالتداول إلا خلال نافذة معينة بعد إعلانات الأرباح). ولذلك، فإننا نفترض أن الشركات الصغيرة سيكون لها تأثير أكبر من التداول من الداخل على السيولة في الأسهم وتأثير الأسعار. أيضا، نتوقع أن نجد أثرا أقوى من اللائحة الجديدة لهذه الشركات. نشير إلى دغريس وآخرون. (2014) لمزيد من التفاصيل حول مجموعة البيانات والتفاصيل المؤسسية والتنظيمية المتعلقة بالتداول الداخلي في هولندا.

من أجل حساب تدابير السيولة وتأثير السعر، نستخدم بيانات عالية التردد من يورونكست أمستردام. تحتوي قاعدة البيانات على جميع الصفقات المنفذة وأفضل الأسعار، وتغطي الفترة من يوليو 2004 إلى ديسمبر 2007. ونحن نستخدم أيضا داتاسترم للحصول على القيمة السوقية للأسهم في العينة.

2.1 المنهجية.

تصوير، بسبب، ال التعريف، انتشار، التدابير. ويوضح هذا الشكل تدابير السيولة. a هو أفضل طلب اقتباس، b هو أفضل عرض التسعير، m هو منتصف الاقتباس و t هو السعر الذي التجارة تنفذ. والفرق الفعلي هو الفرق بين سعر المعاملة ونقطة الاقتباس. وتحدث التجارة في الوقت t. في الوقت \ (t + n \) الفرق المحقق (الفرق بين سعر الصفقة ونقطة الاقتباس المستقبلية) وأثر السعر (الفرق بين نقطة الوسط في وقت التداول واقتبس المستقبل منتصف النقطة). لاحظ أنه في هذا الشكل، يحدث التداول بسعر الطلب السائد. لا يجب أن يكون كذلك.

من أجل إجراء تحليل مستعرض، نستخدم اثنين من وكلاء مختلفين لشدة، أو انتشار، من التداول من الداخل القانوني. مقياس الكثافة الأول، إنت \ (^ 1 \)، هو العدد الإجمالي للأسهم المتداولة من قبل المطلعين لشركة معينة، مقسوما على عدد الأسهم القائمة. وكيل كثافة الثاني، إنت \ (^ 2 \)، هو عدد أيام التداول من الداخل على إجمالي عدد أيام التداول. وبعبارة أخرى، نسبة أيام التداول مع التداول من الداخل القانوني. نحن نفترض أن المزيد من الأيام مع التداول من الداخل، والمزيد من المعلومات عدم التماثل هناك بين المشاركين في السوق والمطلعين، وبالتالي فإن أقل سيولة المخزون سيكون.

لتحليل سلوك انتشار حول تواريخ التداول من الداخل، ونحن نستخدم منهجية تشبه إلى حد بعيد منهجية دراسة الحدث. "إيليكيديتي غير طبيعي"، أو أي اختصار هو مقياس يومي للتغير في السيولة مقارنة مع السيولة القياسية. 3 الفكرة هي طرح مقياس معين لعدم السيولة في المخزون في يوم واحد بسبب عدم السيولة المتوقع، أو عدم السيولة المعيارية. إن تدابیر عدم السیولة المستخدمة ھي انتشار عرض التسعیر المطلوب، وسعر الفائدة الفعلي المطلوب، والتأثیر الدائم للسعر. 4.

ثم يتم إضافة تدابير إيليكيديتي غير طبيعية من يوم 0 إلى يوم 4، لسهم معين، للحصول على ما نسميه إلكوليديتي التراكمي الشاذ (كاي). وينبغي تفسير هذا التدبير ببساطة كمجموع عدم السيولة في المتوسط ​​أعلاه للمخزون على مدى خمسة أيام.

2.2 الإحصاء الوصفي.

الفريق ألف: متوسط ​​عدد الصفقات في السنة.

الصفقات غير الداخلية.

النسبة المئوية للتداول الداخلي.

لوحة ب: حجم التجارة الداخلية المقيد بالأسهم القائمة (\ (\ تيمس \) 1000)

الفريق جيم: قيمة التجارة الداخلية (بآلاف اليورو)

لوحة F: متوسط ​​عدد الصفقات اليومية.

عدد أيام الأسهم.

أيام التداول من الداخل.

أيام التداول من الداخل.

متوسط ​​عدد الصفقات.

أيام التداول من الداخل.

أيام التداول من الداخل.

متوسط ​​حجم التجارة (اليورو)

أيام التداول من الداخل.

أيام التداول من الداخل.

الفريق زاي: القيمة السوقية (مليون يورو)

يعرض هذا الجدول إحصائيات وصفية عن الشركات في العينة، والتداول من قبل المطلعين، والتداول العادية التي تنفذ في سوق الأوراق المالية يورونكست. ويبين الجدول أ القيمة السوقية التي يتم الحصول عليها عن طريق ضرب سعر السهم من إجمالي عدد الأسهم القائمة في بداية كل سنة تقويمية. ويبين الجدول (ب) متوسط ​​ومتوسط ​​حجم الصفقات من قبل المطلعين، للفترة السابقة لتنفيذ توجيهات إساءة استخدام السوق (ماد)، بعد تنفيذه وكذلك للفترة بأكملها. ويبين الجدول جيم أحجام التجارة الداخلية باليورو. ويبين الجدولان D و E المتوسط ​​والانحراف المعياري لمقاييس الشدة: يتم حساب \ (\ هبوكس ^ 1 \) على أنه مجموع الأسهم المتداولة من قبل المطلعين المحسوبة بعدد الأسهم القائمة بالآلاف. \ (\ هبوكس ^ 2 \) هي النسبة المئوية لأيام التداول مع التداول من الداخل. يعرض الفريقان F و G إحصاءات عن الصفقات المنفذة على منصة يورونكست: عدد ملاحظات أيام الأسهم، متوسط ​​عدد الصفقات في اليوم ومتوسط ​​حجم التجارة باليورو.

تأثير السعر. يوضح هذا الرسم البياني تأثير متوسط ​​سعر الصفقات، لكل رسملة السوق. يتم تحجيم تأثير السعر من قبل نقطة الوسط الاقتباس. الوقت بالثواني. البيانات المستخدمة هي جميع الأيام مع التداول من الداخل زائد 10 يوما قبل وبعد الصفقات.

إحصاءات وصفية لتدابير السيولة.

لوحة A: انتشار المعلنة.

عدم الحضور. آر. أيام.

عدم الحضور. آر. أيام.

لوحة B: انتشار فعال.

عدم الحضور. آر. أيام.

عدم الحضور. آر. أيام.

لوحة C: تأثير السعر.

عدم الحضور. آر. أيام.

يعرض هذا الجدول إحصائيات وصفية حول مقاييس السيولة. إن الانتشار المقتبس، والانتشار الفعال، وتأثير السعر من الناحية النسبية (أي النسبة المئوية للسعر). ويحسب تأثير السعر بأفق يبلغ 10 دقائق بالنسبة للشركات الكبيرة و 30 دقيقة للشركات المتوسطة و 60 دقيقة للشركات الصغيرة. انظر سيكت. 2 - ويوضح الجدول أن كل رأس مال سوقي يمثل متوسط ​​مقاييس السيولة، لأيام من التداول الداخلي، فضلا عن أيام دون تداول من الداخل. كما يتم فصل العينة في توجيهات ما قبل وبعد إساءة استخدام السوق.

ويبين الجدول (أ) من الجدول 1 حدوث التداول من الداخل. ونرى أن الشركات لديها من 7.2 إلى 15.3 الصفقات الداخلية في السنة، اعتمادا على حجمها، بمتوسط ​​عام حوالي 10 الصفقات الداخلية لكل شركة في السنة. هذه الأرقام هي ذات حجم مماثل للعينة التي استخدمها تشونغ و تشارونونغ (1998)، والتي تمثل سوق الولايات المتحدة خلال عام 1988 (لديهم ما متوسطه 10 الصفقات الداخلية لكل شركة في السنة). ومع ذلك، في عينة لدينا، تمثل الصفقات من الداخل نسبة أقل من جميع الصفقات مقارنة مع عينة تشونغ و تشارونونغ (0.006٪ في عينة لدينا مقارنة مع 0.07٪ في بلدهم). ويبين الجدولان باء وجيم حجم الصفقات من قبل المطلعين كنسبة من الأسهم القائمة (الفريق باء) والقيمة (لوحة C). وفي كل حالة، يكون المتوسط ​​أكبر بكثير من المتوسط، مما يشير إلى انحراف كبير. أحجام التجارة الداخلية كنسبة من الأسهم القائمة هي أصغر للشركات الكبرى. من حيث القيمة المتداولة، ليس هناك نمط واضح فيما يتعلق بحجم الشركة. ويبين الجدولان D و E المتوسط ​​والانحراف المعياري لمقاييس الشدة إنت \ (^ 1 \) و إنت \ (^ 2 \). كل من المتغيرات مستقرة إلى حد ما بين فترات (قبل وبعد درهم). ويعرض الفريق F العدد الإجمالي للملاحظات (أزواج الأسهم في اليوم)، وعدد وحجم التداولات اللحظية، خلال أيام دون التداول من الداخل وكذلك أيام مع التداول من الداخل. ونرى أن متوسط ​​حجم التجارة يتزايد مع القيمة السوقية. ونرى أيضا أن متوسط ​​عدد الصفقات في اليوم وكذلك متوسط ​​حجم التجارة باليورو لا يختلف كثيرا عن أيام التداول من الداخل مقارنة بالأيام دون التداول من الداخل. وأخيرا، يظهر الفريق G القيمة السوقية للأسهم في عينتنا.

نحدد الآن الإطار الزمني اللحظي المناسب من أجل حساب تأثير السعر الدائم (المؤشر n في إق 1). من أجل القيام بذلك، فمن المفيد لإظهار الرسم البياني لتأثير السعر كدالة من الوقت خلال اليوم. انظر الشكل 2.

باستخدام جميع الأزواج تاريخ الشركة في العينة (أيام التداول من الداخل، فضلا عن 10 يوما قبل وبعد يوم التداول نفسه)، ويبين الشكل 2 انتشار تتحقق باستخدام عدة أطر زمنية: 1، 2، 5، 10 دقيقة، وجميع مضاعفات من 5 دقائق حتى 1 ساعة. يتم استخدام جميع الصفقات (تواريخ التداول من الداخل وكذلك تواريخ التداول من الداخل). يتم فصل البيانات إلى ثلاث فئات من الأسهم مرتبة حسب القيمة السوقية. ويوضح الرسم البياني أن بعض محتويات محتوى المعلومات في علامات الاقتباس تستغرق بعض الوقت. ونرى أيضا أنه ينبغي استخدام إطار زمني مختلف لكل فئة من فئات الحجم. بالنسبة للشركات الكبيرة، وبعد 10 دقيقة منحنى تأثير السعر هو عمليا شقة. وهذا يعني أنه بعد 10 دقيقة، ومحتوى المعلومات للتجارة يتأثر تماما تقريبا في علامات الاقتباس. وبالنسبة للشركات المتوسطة، يبدو أن الإطار الزمني لمدة 30 دقيقة معقول. وبالنسبة للشركات الصغيرة، يزداد تأثير الأسعار حتى ساعة واحدة على الأقل بعد التجارة. لهذا السبب، نستخدم 10 و 30 و 60 دقيقة الإطار الزمني للشركات الكبيرة والمتوسطة والصغيرة، على التوالي، من أجل حساب تأثير سعر دائم من كل تجارة.

ويبين الجدول 2 بعض الإحصاءات الوصفية عن تدابير الانتشار. وتماشيا مع الأدبيات المتعلقة بسيولة السوق، فإن الانتشار المسعور والانتشار الفعال هما انخفاض وظائف الرسملة السوقية. ويمكن النظر إلى تأثير السعر (الدائم) كأرباح للمتداولين المستنيرين. ونرى أن أثر الأسعار أكبر بالنسبة للشركات الصغيرة. وهذا يتفق مع الرأي القائل بأن الشركات الصغيرة تعاني أكثر من تكاليف الانتقاء الضار من الشركات الكبيرة، لأنها عادة ما تكون أكثر شفافية، وأقل تليها الصحافة والمحللين.

في القسم التالي، نحلل كيف تؤثر كثافة التداول من الداخل على متوسط ​​السيولة وأثر األسهم على مستوى المقطع العرضي.

3 كثافة التجارة الداخلية من الداخل.

هذا القسم يجيب على السؤال عما إذا كان مقدمو السيولة في السوق يقومون بتعديل الفروق حسب المقطع العرضي اعتمادا على كثافة التداول الداخلي. وبما أن المطلعين هم من المستثمرين الذين لديهم مزايا إعلامية على المشاركين الآخرين في السوق، فإننا نفترض أن تدابير السيولة ستكون مختلفة اعتمادا على كثافة التداول من الداخل، أي اعتمادا على احتمال التداول ضد من الداخل. كما هو الحال في تشونغ و تشارونونغ (1998)، فإننا نراجع متوسط ​​السيولة المالية على المتغيرات التفسيرية المعروفة، وعلى كثافة التداول من الداخل. كما أننا نختبر تأثير التغيير في نظام التنظيم، أي تنفيذ توجيهات إساءة استخدام الأسواق، على غرار فريجنز إت آل. (2008).

كثافة التداول الداخلي وسيولة المخزون.

ويوضح هذا الجدول تأثير شدة التداول الداخلي على متوسط ​​سيولة المخزون، أي انتشار األسعار وانتشارها الفعال، وعلى التأثير الدائم على األسعار. يتم استخدام اثنين من تدابير شدة التداول من الداخل. الأول هو إجمالي عدد الأسهم المتداولة من قبل المطلعين لشركة معينة، مقسوما على عدد الأسهم القائمة. مقياس كثافة الثاني هو نسبة أيام التداول مع التداول من الداخل. المتغيرات التفسيرية هي: القيمة السوقية السوقية (لوغماكاب)؛ عکس متوسط ​​سعر السھم (إنفبريس). سجل متوسط ​​الحجم اليومي (لوغفول)؛ التقلب اليومي (فولتي)؛ كثافة التداول من الداخل (\ (\ هبوكس ^ 1 \) و \ (\ هبوكس ^ 2 \))؛ متغير وهمية يساوي 1 بعد توجيهات إساءة استخدام السوق، و صفر خلاف ذلك (د. م)؛ مصطلح التفاعل بين ماد و كثافة التداول من الداخل \ ((\ هبوكس \ تيمس \ هبوكس ^ 1 \ هبوكس \ تيمس \ هبوكس ^ 2) \). وتحسب جميع المتغيرات باستخدام جميع التواريخ التي يتم تداول الشركات فيها في يورونكست أمستردام، من يوليو 2004 حتى نهاية ديسمبر 2007. تظهر إحصاءات قوية بين قوسين.

وأظهرت النتائج أن كثافة التداول الداخلي تؤثر على متوسط ​​سيولة المخزون بعد السيطرة على عوامل أخرى. كلا المواصفات (أي النموذج (1) مع \ (^ 1 \) والنموذج (2) مع \ (^ 2 \)) لها معاملات إيجابية لكثافة التداول من الداخل على الانتشار المقتبس، والانتشار الفعال، وتأثير السعر الدائم. المعاملات ذات دلالة إحصائية للنموذج (1). بالنسبة للنموذج (2)، فإن كثافة التداول من الداخل له تأثير كبير فقط على الانتشار الفعال. 7 يمكن قياس الأهمية الاقتصادية بضرب المعامل بمقدار الانحراف المعياري لمتغيرات الشدة. نلاحظ من النتائج أن الزيادة في الانحراف المعياري في 1 (85.8 من الجدول 1) تزيد من 0.1٪ مقارنة مع متوسط ​​انتشار 0.75٪ قبل درهم و 0.47٪ بعد درهم (من الجدول 2). وهذا أثر هام اقتصاديا. حجم هذا التأثير مشابه لما هو موجود في تشونغ و تشارونونغ (1998) للسوق الأمريكية. نتائجنا للانتشار الفعال هي مماثلة من انتشار المسعرة. أما بالنسبة لتأثير السعر الدائم، فإن النتائج أضعف: زيادة الانحراف المعياري الواحد عن \ (^ 1 \) تزيد بي بنسبة حوالي 0.02٪. ولكن هذا يجب أن يقارن مع متوسط ​​تأثير السعر من 0.15-0.16٪، مما يجعلها لا تزال مهمة اقتصاديا. نتائج النموذج (2) باستخدام \ (^ 2 \)، نسبة الأيام مع التداول من الداخل، ذات حجم مماثل، على الرغم من أن نتائج الانحدار تظهر أن الدلالة الإحصائية أقل. وعموما، تظهر نتائج الانحدار بوضوح أن كمية أكبر من التداول من الداخل يضر سيولة السوق والاختيار السلبي.

يجب أن تؤخذ الرعاية في تفسير معامل توجيه السوق إساءة الاستخدام وهمية. وقد يسجل هذا المعامل بعض الفروق بين الفترتين اللتين لا تنجم عن التنظيم في حد ذاته. على سبيل المثال، من المعروف جيدا أن السيولة تزداد بمرور الوقت (وهذا ما يمكن رؤيته في الإحصاءات الوصفية في الجدول 2)، وبالتالي يتوقع أن يكون معامل سلبي حتى لو لم يكن للوائح الجديدة أي تأثير على السيولة. ولكن ما لوحظ هو معامل إيجابي، وإن لم يكن كبيرا. وهذا أمر مثير للدهشة لأن نتيجة الدرهم هي زيادة العقوبة على التداول غير المشروع من الداخل، فضلا عن إلزام الشركات بنشر المزيد من المعلومات في شكل بيانات صحفية. ومن شأن ذلك أن يقلل من عدم تماثل المعلومات بين المطلعين والمستثمرين الخارجيين، وبالتالي يقلل من أثر الأسعار. ونحن لا نلاحظ هذا التأثير.

ويهدف مصطلح التفاعل بين الدرهم و \ (^ k \) إلى التعرف على ما إذا كان توجيه إساءة استخدام الأسواق قد ساعد على الحد من تأثير التداول الداخلي على سيولة المخزون. جميع النماذج لها معاملات سلبية. وتعني هذه المعاملات السلبية أن كثافة التداول من الداخل تؤثر على سيولة أقل للمخزون بعد تنفيذ اللائحة الجديدة. ومع ذلك، فإن النتائج ليست ذات دلالة إحصائية.

النتائج مشابهة ل فريجنز إت آل. (2008)، ولكن في ورقتهم، يبدو أن تأثير السعر فقط، أو محتوى المعلومات من الصفقات، انخفض بسبب اللائحة الجديدة. 8.

وأظهر هذا القسم أن متوسط ​​السيولة للمخزون يتأثر بشدة التداول الداخلي. سيتحقق القسم التالي مما إذا كان لدى المطلعين تأثير على سيولة المخزون في أيام تداولهم.

4 السيولة السيولة حول تواريخ التداول من الداخل القانوني.

تأثير السعر مع وبدون تداول من الداخل. ويوضح هذا الرقم تأثير متوسط ​​السعر، مقسما إلى حجم المقاسات، في تواريخ مع تداول من الداخل (خط متقطع) والتواريخ دون التداول من الداخل (خطوط صلبة). يتم تحجيم تأثير السعر من قبل نقطة الوسط الاقتباس. الوقت بالثواني. أيام دون التداول من الداخل هي 10 يوما السابقة و 10 يوما بعد التداول من الداخل.

ويبين الجدول 2 أيضا كيفية تغير السيولة والاختيار السلبي بين أيام التداول من الداخل والأيام دون التداول من الداخل. يمكننا أن نرى أن فروقات الأسعار المدرجة (لوحة A) والفوارق الفعالة (لوحة B) هي أكبر نوعيا في أيام التداول من الداخل مقارنة بالأيام دون التداول من الداخل. والمثير للدهشة أن هذا هو الحال بالنسبة للشركات الصغيرة والشركات الكبيرة فقط. وليس الحال بالنسبة للشركات المتوسطة. وبالنسبة لأثر السعر الدائم (لوحة C)، فإن مقياس الانتقاء الضار هذا أكبر في أيام التداول الداخلية مقارنة بأيام التداول غير الداخلية لجميع أحجام الشركات.

ولإعطاء مثال على مدى تأثير هذا التغيير في السيولة على تكاليف التداول، افترض أن المستثمر يتداول مقابل 10 آلاف يورو من الأسهم الكبيرة بعد صدور توجيهات إساءة استخدام السوق. إن التكلفة التجارية الضمنية، التي ال تمثل العمولات والرسوم، هي أفضل تمثيل بالزيادة الفعلية. في حالتنا، سيكون 0.118٪ / 2 (التاجر يدفع نصف انتشار لتجارة واحدة)، أي 5.90 €. في أيام التداول من الداخل، فإن هذه التكلفة سوف تقفز إلى 47.40 / 2 = 23.70 يورو. ويمكن زيادة تحليل هذه التكلفة في تكاليف عدم التكافؤ في المعلومات وتكاليف السيولة. ويعود سبب عدم التماثل في المعلومات إلى 0.062٪ / 2، أي 3.10 يورو في أيام دون تداول من الداخل، و 5.15 يورو في أيام التداول من الداخل.

4.1 إيليكيديتي غير طبيعية.

Cumulative Abnormal Illiquidity for different market capitalization. These graphs show the Abnormal Illiquidity ( vertical lines ) and the Cumulative Abnormal Illiquidity ( line plot ) for the three spread measures (quoted spread, effective spread and price impact), and for the three size categories. In each graph , the x axis represents the day after insider trading date (day zero is the insider trading day itself), and the y axis is the Abnormal Illiquidity, in percentage points. The marker represents the significance level. A triangle means significant at the 10 % level; a square means significant at the 5 % level; a circle means significant at the 1 % level. See text for details about data and methodology.

We see from Fig. 4 that for small firms, all Abnormal Illiquidity measures are different from zero at day zero, i. e. on the insider trading day, but not afterwards. The Cumulative Abnormal Price Impact remains statistically different from zero on day 1 and on day 4. This means that insiders induce an increase in illiquidity on the date at which they trade. This increase is important as it is close to 5 basis points for the quoted spread and the effective spread, and close to 10 basis points for the price impact. These numbers can be compared with the average values for the liquidity measure in the sample provided in Table 2 , where we see that the average effective spread is about 1.35 % of the share price before MAD and 0.70 % after MAD. So an abnormal effective spread on insider trading day of 0.05 % is an economically non-negligible increase.

Medium firms show a different pattern than small firms on date of insider trading for the Abnormal Quoted Spread and the Abnormal Effective spread. The average Abnormal Illiquidity is negative for these measures, but not statistically different from zero. However, the Abnormal Price Impact is positive and significant: an increase of about 3 to 4 basis points (compared to an average before MAD of 0.19 % and of 0.16 % after MAD).

Figure 4 shows as well that large firms are not systematically affected in their liquidity on days of insider trading. The Abnormal Illiquidity is close to zero and non significant on day zero. However, there is a pattern of increasing Cumulative Abnormal Illiquidity for this size category. For the effective spread and the price impact, the CAI reaches a significant 7 basis points on day 4. There is a similar increase for the quoted spread, but it is not statistically significant. This means that for large firms, the liquidity measures react with a delay to insider trading. This pattern can be explained by the fact that there is a large number of trades during a day for this firm size, and thus the insiders can hide better their trades, so that it takes more time for liquidity providers to detect and react to the presence of insiders on the market. This result is similar to the findings in Gleason ( 2007 ) where the author observes that NASDAQ stocks with a larger number of dealers (i. e. larger stocks) are less affected by insider trading in terms of bid-ask spread. Also, Khan et al. ( 2005 ) finds that for the largest 100 NASDAQ stocks, the bid-ask spread widens with delay to insider sales, and the authors interpret this results as dealers trying to recover their loss over time after insider trading. A similar interpretation can be made for our results.

4.2 Cross-Sectional Analysis of CAI.

Regression of cumulative abnormal illiquidity on explanatory variables.

This table shows the regression results of Cumulative Abnormal Illiquidity (CAI) on explanatory variables. BUY is a dummy variable indicating a purchase by insider. Ret is the return of the stock 10 days prior to the insider trading event. Ret \(\times \) BUY is an interaction variable between Ret and BUY. logHolding is the log of the prior holding of the insider in shares scaled by the number of shares outstanding. logInsTrSz is the log of the size of the trade in shares scaled by the number of shares outstanding. Volty3m is the stock’s daily volatility computed three months prior to the insider trade. MAD is a dummy that equals one after the implementation of the Market Abuse Directive. Stock fixed-effects are used (not shown). Robust t statistics are shown in brackets.

The coefficients of the purchase dummies are small, but for the price impact equation, the dummy is significant at the 5 % level. This result shows that when insiders buy shares, they affect price impact to a lesser extent than when they sell. This is surprising given that insider purchases are known to have higher information content (in the sense that insider purchases can predict future stock returns, as shown in the literature). But here, results show that market participants, on the short run, react stronger when insiders sell shares than when they buy.

Looking at the coefficient of Ret , we see that it is negative, large and significant for quoted spread and effective spread. Since the coefficients of \(Reg \times BUY\) are insignificant, it means that an insider trade following an increase in stock price affects negatively the Cumulative Abnormal Illiquidity. In other terms, an insider trade after a run-up in price does not affect liquidity of the stock. But on the contrary, an insider trade following a decrease in stock price strongly affects liquidity. It might be that market participants are more nervous and are prone to withdraw liquidity after a decline in prices.

The coefficients on logHolding and on logInsTrSz are not significant: the size of the trade and the prior holding of the insider are not important to explain the liquidity effects of their trades. Volty 3 m is important only for abnormal price impact, with a negative coefficient. This means that when insiders trade in periods of large volatility, they affect less the price impact compared to periods of low volatility. This can be understood as large volatilities can help the insider to hide better his trades to other market participants. Or alternatively, when volatility is high, the price impact is already higher than usual, as can be seen in Table 2 , above.

The regression results show also that once we control for the relevant explanatory factors, the effect of the Market Abuse Directive on the Abnormal Illiquidity is not significant. The new regulation does not help to reduce the impact of insider trading on liquidity and price impact.

The results in this section can be summarized as follows. In a univariate analysis, we find that small firms are the ones for which liquidity reacts the most to legal insider trading: 5 basis points for the quoted and effective spread, and 10 basis points for the price impact. For medium-sized firms, only the price impact increases. For large firms, Fig. 4 suggests that the CAI increase with a delay of a couple of days after insider trading. This shows that in average, trades by insiders affect the liquidity of their stocks and the permanent price impact around the dates at which they trade. Next, we investigated what could be the determinants of this short-term change in liquidity and price impact. A regression analysis with stock fixed-effects shows that the size of the insider trade and the insider’s prior holding do not affect abnormal liquidity. The most important determinants of Abnormal Illiquidity is the return of the stock prior to the trade by an insider: when the stock has negative returns prior to the trade, the insider induces a larger effect on the quoted spread and effective spread. And vice versa: when the stock increases before the trade, the effect of insider trading on liquidity is reduced. The determinants of the abnormal price impact are different: sales by insiders have a larger effect on price impact than purchases. Also, stock volatility negatively explains abnormal price impact.

5 Conclusion.

Insider trading is a regulated activity in most of the countries around the world. Even if insiders are prohibited by law to trade upon private and price-sensitive information, their trades are in average more information driven than those of outside investors. In this paper, we use legal trades by corporate insiders to analyze whether the presence of insiders on the market affects liquidity measures on the stock market as well as adverse selection. This study is done in the context of the implementation of a European-wide regulation, the Market Abuse Directive, that enhanced market surveillance and insider trading regulations. In order to do so, we use legal insider trading data from the Netherlands on Dutch listed companies.

Using a first approach, we perform a cross-sectional regression of the average liquidity and price impact of each stock on their determinants and on a proxy for the intensity, or prevalence, of insider trading. This allows us to estimate whether the average liquidity and price impact are larger when insider trading is high, compared to stocks where insider trading is low. We find that intensity of insider trading is an important determinant of stock market liquidity and adverse selection. Also, we find some evidence that the new regulation helps to reduce the effect of insider trading on liquidity: after the implementation of the regulation, the variable intensity is a less important factor explaining liquidity and price impact.

In a second approach, we focus on the short term, and we measure whether insider trading affects liquidity and price impact on the days around their trades, compared to a normal liquidity and price impact level. We find that for small stocks, quoted spread, effective spread and price impact are all affected immediately on the day of insider trading. For medium firms, only the price impact changes on insider trading dates, not the other liquidity measures. For large firms, we find an impact but with a delay of two to four days after the date of transaction, as if market participants react late to the presence of a potentially informed trader. Finally, we test what could be the determinants of the effect insiders have on liquidity and price impact when they trade. For the quoted and effective spread, we find that it is mostly the return of the stock prior to the insider trading event that counts. For the price impact, we find that the effect induced by insiders depends on whether the trade is a purchase or a sale, and also on the volatility of the stock prior to the trade.

An important contribution of this paper is to test the ability of the European Union directive, implemented in the Netherlands as the Market Abuse Decree, to improve liquidity and reduce adverse selection. We find that stock average liquidity and price impact are less affected by the intensity of insider trading after the implementation of the regulation. This means that even if legal insider trading remains prevalent after the regulation, outside traders do not find it a threat and so liquidity and price impact are less affected by it. This is true in average. Our second approach, looking specifically on dates of insider trading, did not find that liquidity and price impact are less affected by insider trading after the regulation was passed.

Further analyses have to be done on this topic to understand the link between insider trading and stock liquidity. First and foremost, a better understanding of the dynamics of liquidity is called for, from which the specific impact of insider trading could be better identified.

For example, insiders often sell shares immediately after having acquired them through a stock option scheme. Such sales are not taken into account in the present analysis. Degryse et al. ( 2014 ) and Cziraki et al. ( 2013 ) analyze option exercise by corporate insiders in the Netherlands.

The use of the permanent price impact as a measure of informational content of trades is due to Huang and Stoll ( 1996 ) and Bessembinder and Kaufman ( 1997 ).

The concept of Abnormal Illiquidity measure is analogous to Abnormal Returns, used in event studies.

When the bid-ask spread increases, the stock is less liquid. This is why we call it a measure of illiquidity.

The following description of the test statistic is analogous to the \(J_2\) statistic for standard event studies as exposed in Campbell et al. ( 1997 ), chapter 4.

Note that some companies in the dataset do not appear in both periods. Indeed, some stocks are traded only before MAD, while others appear only after its implementation. This means that the sample of companies is less than doubled using this methodology.

Due to the clustering of the residuals, the degrees of freedom is 83, and so the cut-off points of the t statistics are 1.66, 1.99 and 2.64 for the 10, 5 and 1 % confidence levels, respectively.

The difference between our results and those of Frijns et al. ( 2008 ) may be due to methodology. They use model-based methodologies for decomposing the bid-ask spread into its components (Madhavan et al. 1997 ; Glosten and Harris 1988 ) while we use a model-free methodology which is feasible thanks to the richness of the data.

CAI over day 0 and 1 is used as the dependent variable instead of simply the abnormal illiquidity on day zero because if the trade by the insider occurs close to the closing time, or after the closing time, other market participants might react to it the next trading day.

Note that with this specification, the cross-sectional determinants of the liquidity measures, like firm size or trading volume, are captured by the unobserved effects.

المراجع.

معلومات حقوق التأليف والنشر.

Open Access This article is distributed under the terms of the Creative Commons Attribution 4.0 International License ( creativecommons. org/licenses/by/4.0 /), which permits unrestricted use, distribution, and reproduction in any medium, provided you give appropriate credit to the original author(s) and the source, provide a link to the Creative Commons license, and indicate if changes were made.

المؤلفين والانتماءات.

Hans Degryse 1 Frank de Jong 2 author Jérémie Lefebvre 3 1. KU Leuven Leuven Belgium 2. Tilburg University Tilburg Netherlands 3. IÉSEG School of management (LEM-CNRS) Lille France.

حول هذه المقالة.

توصيات شخصية.

اقتباس المقال.

المراجع المرجعية ريس ريفوركس زوتيرو.

.BIB بيبتكس جابريف منديلي.

مشاركة المقال.

اقتباس المقال.

المراجع المرجعية ريس ريفوركس زوتيرو.

.BIB بيبتكس جابريف منديلي.

مشاركة المقال.

جدول المحتويات.

أكثر من 10 مليون وثيقة علمية في متناول يدك.

تبديل الطبعة.

&نسخ؛ 2017 سبرينجر الدولية للنشر أغ. جزء من الطبيعة سبرينجر.

Insider and Liquidity Trading in Stock and Options Markets.

Bruno Biais, Pierre Hillion; Insider and Liquidity Trading in Stock and Options Markets, The Review of Financial Studies , Volume 7, Issue 4, 1 October 1994, Pages 743–780, doi. org/10.1093/rfs/7.4.743.

تنزيل ملف الاقتباس:

& # 169؛ 2017 مطبعة جامعة أكسفورد.

We analyze the introduction of a nonredundant option, which completes the markets, and the effects of this on information revelation and risk sharing. The option alters the interaction between liquidity and insider trading. We find that the option mitigates the market breakdown problem created by the combination of market incompleteness and asymmetric information. The introduction of the option has ambiguous consequences on the informational efficiency of the market. On the one hand, by avoiding market breakdown, it enables trades to occur and convey information. On the other hand, the introduction of the option enlarges the set of trading strategies the insider can follow. This can make it more difficult for the market makers to interpret the information content of trades and consequently can reduce the informational efficiency of the market. The introduction of the option also has an ambiguous effect on the profitability of insider trades, which can either increase or decrease depending on parameter values.

أكسفورد الحساب الأكاديمي.

العنوان / اسم المستخدم.

يجب على معظم المستخدمين تسجيل الدخول باستخدام عنوانهم. إذا كنت قد سجلت أصلا باسم مستخدم، يرجى استخدام ذلك لتسجيل الدخول.

سجل الدخول عبر المؤسسة.

الوصول على المدى القصير.

لشراء الوصول على المدى القصير، يرجى تسجيل الدخول إلى حسابك الأكاديمي أكسفورد أعلاه.

Don't already have an Oxford Academic account? تسجيل.

التنبيهات.

مقالات ذات صلة في.

نقلا عن مقالات عبر.

أونلين إيسن 1465-7368 طباعة إيسن 0893-9454 كوبيرايت & # 169؛ 2017 جمعية الدراسات المالية.

مصادر.

مطبعة جامعة أكسفورد هي قسم من جامعة أكسفورد. وهو يعزز هدف الجامعة المتميز في البحث والمنح الدراسية والتعليم عن طريق النشر في جميع أنحاء العالم.

كوبيرايت & كوبي؛ 2017 مطبعة جامعة أكسفورد سياسة الخصوصية سياسة ملفات تعريف الارتباط الإشعارات القانونية خريطة الموقع إمكانية الوصول الحصول على أدوب ريدر.

هذه الميزة متاحة للمشتركين فقط.

هذا بدف متاح للمشتركين فقط.

للوصول الكامل إلى قوات الدفاع الشعبي هذه، قم بتسجيل الدخول إلى حساب موجود، أو شراء اشتراك سنوي.